Nowoczesna bajka o jednorożcach

Inwestowanie w startup wiąże się z olbrzymim ryzykiem. Analitycy z Uniwersytetów Berkeley i Stanford oszacowali, że pierwsze trzy lata jest w stanie przetrwać zaledwie 8 przedsięwzięć na 100. Jednak ludzie mają kłopot z poprawnym odczytaniem powyższych statystyk. Dla wielu 8% szans na sukces jest wystarczającą zachętą, aby zaryzykować oszczędności dla niepewnej przyszłości. Media, fundusze inwestycyjne i sami założyciele startupów dołożyli swoje, aby stworzyć mit zysków bez ograniczeń dla każdego kto się odważy. Przykłady Facebooka, Instagramu, Twittera czy Spotify działają na wyobraźnię. Cóż z tego, że to tylko wyjątki potwierdzające regułę. 

Rynek startupów z Doliny Krzemowej przechodzi ciężkie chwile. Z powodu zmiany klimatu na głównych rynkach finansowych nastąpiła fundamentalna transformacja w podejściu inwestorów do branży. Do połowy 2015 roku wydawało się, że żadne czarne scenariusze nie są brane pod uwagę. Wprawdzie sektor był postrzegany jako niepewny, ale nagłaśniano tak wiele sukcesów, że branża finansowa uwierzyła w możliwość zarobienia krociowych zysków. Pracownicy firm, inwestorzy venture capital oraz banki otwierające linie kredytowe – wszyscy wystawili fortuny na ogromne i nieznane ryzyko.

Samo nazwanie najbardziej wartościowych – z wyceną powyżej 1 miliarda dolarów – przedsięwzięć jednorożcami, czyli gatunkiem zwierząt tak rzadkich, że aż nieistniejących nie otrzeźwiło inwestorów, ustawiających się w kolejkach do kolejnych tur podwyższania kapitału. Jeszcze na początku 2015 roku magazyn Fortune szacował liczebność stada jednorożców na 80 sztuk. Od tamtego czasu do końca trzeciego kwartału ta liczba się podwoiła.

Po trzecim kwartale 2015 roku nastąpiła radykalna zmiana. Tak jak przez lata wskazówka była daleko wychylona na polu „skrajny optymizm”, poziom nieufności i wrażliwość na ryzyko osiągnął drugi koniec skali. W IV kwartale finansowanie startupów spadło o 30%. Trzy miesiące bieżącego roku to kolejny spadek o blisko 10%. Wskaźnik urodzeń nowych jednorożców podążył za trendem. W dobrych kwartałach 2015 roku na świat przychodziło po 25 sztuk, obecnie – 5. Startupy zaczęły agresywnie konkurować o dostęp do coraz węższego strumyczka dofinansowania. Oczekiwania na niebotyczne zyski znikły. Co bardziej zdesperowane spółki zaczęły redukować kadrę. Firmy venture capital sukcesywnie zmniejszają wartość posiadanych przez siebie w portfelach udziałów w poszczególnych przedsięwzięciach. W skrajnych przypadkach niektóre spółki, jak Evernote, straciły nawet 75%, inne jak Airbnb czy Uber – tylko 6%.

Jedyną drogą ucieczki dla inwestorów, którzy nerwowo obserwują topniejące – ciągle potencjalne - zyski, pozostaje szybkie wejście startupów na giełdę. Stoi to w sprzeczności z oczekiwaniami i chęciami zarządzających firmami. Wolą oni przeczekać zły okres, aby stawiać pierwsze kroki na parkietach w bardziej sprzyjających warunkach. Za dowód, że obecne czasy takie nie są, niech świadczy okrągła liczba tegorocznych debiutów spółek z sektora IT – zero.

Warunki branży startupów się zmieniły, ale nie wszyscy są na nie gotowi. Czas kosmicznych wycen, szybkie spalanie gotówki (potrzebne do rozwijania kolejnych faz projektów) czy „papierowe” wyceny odchodzą do lamusa. Pomimo, że kapitał wciąż płynie do spółek, cały rynek jest postrzegany jako toksyczny.

Przez lata finansowanie było bezwarunkowe i na wyciągnięcie ręki. Mało, który inwestor przy wykładaniu pieniędzy pytał na co są one potrzebne, bo już był wyprzedany przez tych, którzy nie tracili czasu na zgłębianie zagadnienia. Swojego czasu prezes Ubera chwalił się, że nie ma pojęcia jak wykorzysta środki z kolejnej transzy dofinansowania, ale nie może przestać ich zbierać, gdyż mogłoby to postawić spółkę w złym świetle. Teraz już wiadomo, że nadmiar gotówki może być szkodliwy. Brakuje wówczas racjonalnej oceny potrzeb.

Inną zgubną dla rynku startupów kwestią był – i nadal jest – standard sprawozdawczości finansowej. Spółki technologiczne są firmami prywatnymi, a nie publicznymi. Każda z nich może dowolnie podchodzić do kwestii księgowych, co stoi jawnie w sprzeczności z wytycznymi Komisji Papierów Wartościowych i Giełd.

Piętnem, które negatywnie odcisnęło się na rynku startupów, było zbytnie zaangażowanie założycieli oraz inwestorów do windowania wycen spółek za wszelką cenę. Już wspominałem o prezesie Ubera, który kolekcjonował pieniądze dla samego podnoszenia wartości spółki. Jakiekolwiek zachwianie było odczytywane przez rynek jako słabość, co w prosty sposób mogłoby odciąć od finansowania, utrudnić rozwój i doprowadzić do odpływu kadry. „Papierowe” zyski były konsekwencją „papierowych” wycen. Bez możliwości konfrontacji z prawdziwym rynkiem, przy kolejnych transzach zasilających, mogły tylko rosnąć.

Rynek statrupów z początku tylko łączył spółki z pomysłami i inwestorów – zapaleńców. Jednak sukces – co warto podkreślić - nielicznych spółek, ściągnął na siebie uwagę rekinów biznesu. Wraz z pojawieniem się graczy pokroju fundusze venture capital inwestowanie w spółki IT stało się sportem ekstremalnym. Przy kolejnych – coraz wyższych – rundach inwestycyjnych pierwotni akcjonariusze tracili na znaczeniu. To samo dotyczyło udziałów założycieli. Uszczuplali swoją kontrolę nad przedsięwzięciem w zamian za możliwość podnoszenia wyceny oraz obietnicę gwarantowanych zysków w momencie upublicznienia spółki na giełdzie. Niestety zdarzały się przypadki – jak opisywany w marcu przez WSJ – zakulisowych przejęć udziałów, gromadzonych w ramach fundusze venture capital, przez zewnętrznych inwestorów po obniżonej wartości, co negatywnie wpływało na wycenę startupu oraz jego wiarygodność.

Rynek startupów w Dolinie Krzemowej zaczyna zapadać się pod własnym ciężarem. W kolejce do wejścia na giełdę czekają dwie perły: Uber oraz Airbnb. Sukces ich debiutu na parkiecie przy Wall Street dałby potężny – i potrzebny – haust powietrza dla całej branży. Jednak założyciele obu firm czekają na lepszą okazję, wierząc że obecne zawirowania na światowych rynkach finansowych przeminą. Kolejne miesiące zwłoki mogą kosztować obie spółki skromne obniżenie wyceny. Dla pozostałych graczy na rynku ten czas będzie decydować o przetrwaniu lub upadku.